研究結(jié)論
新貓眼和淘票票，處于產(chǎn)業(yè)鏈中間核心強(qiáng)勢地位。上游電影制作、影院影線和下游消費(fèi)者，議價(jià)能力非常有限，因此票務(wù)雙雄擁有強(qiáng)大定價(jià)能力，后期可能朝著滴滴、美團(tuán)點(diǎn)評方向奔去。從業(yè)務(wù)角度講，新貓眼一方面提高觀影便利性，降低了影院人力運(yùn)營成本，另一方面掌握著觀影人群流量入口，能夠刻畫消費(fèi)者畫像，洞悉消費(fèi)者行為，顯著提升C端有效性，同樣也提升B端針對性。目前電影行業(yè)線購票渠道方面，線上基本已經(jīng)取代線下，從成本效率、用戶便利性和針對性來講，這個(gè)過程是不可逆的。
新貓眼在流量優(yōu)勢、產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)方面擁有巨大優(yōu)勢，而在股東實(shí)力、支持力度方面可能淘票票更有優(yōu)勢。新貓眼戰(zhàn)略定位全產(chǎn)業(yè)鏈，會深度參與電影制作，并與大股東光線傳媒和騰訊文娛產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，將有助于產(chǎn)生一定競爭壁壘；淘票票則定位于產(chǎn)業(yè)中后期，走大平臺戰(zhàn)略，提倡專業(yè)化。因此衍生出來的風(fēng)險(xiǎn)不同，新貓眼投資電影可能面項(xiàng)目票房波動風(fēng)險(xiǎn)，而淘票票這方面較小。行業(yè)未來發(fā)展空間有三個(gè)維度，一個(gè)維度是提高單張票額手續(xù)費(fèi)，加大抽成比例；另一維度參與產(chǎn)業(yè)鏈，投資電影；還有一個(gè)維度相關(guān)多元化擴(kuò)張，拓展演出票務(wù)、電影衍生品。因此后期收入增速，是有一定想象空間的。
行業(yè)最大的不確定性在于未來兩家是合并還是繼續(xù)打價(jià)格戰(zhàn)，我們研究認(rèn)為，短期取決于阿里在大文娛方面的態(tài)度，長期則取決于相關(guān)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略性地位，尤其是第三方支付的角色，但考慮到阿里持有光線影業(yè)8.78%的股份、光線系持有新貓眼50%左右股份、騰訊也持有新貓眼11%左右股份的情況，如果不存在特殊戰(zhàn)略訴求，未來合并是極有可能的。
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電影產(chǎn)業(yè)概括和價(jià)值鏈分析
中國電影產(chǎn)業(yè)，主要收入來源于電影票房（歐美市場則有大量衍生品周邊市場），連續(xù)幾年票房表現(xiàn)如下：
資料來源：公開數(shù)據(jù)整理、信義資本
通過計(jì)算，最近八年年化增長率大概為23.69%；最近五年20.72%；最近三年則是8.22％的增長率。我們預(yù)期，未來三年，國內(nèi)市場電影市場，依舊保持中高速增長，維持15％~25%左右增速。
從電影產(chǎn)業(yè)流程來看，電影產(chǎn)業(yè)鏈主要涉及IP創(chuàng)作、制作發(fā)行、分發(fā)銷售、整合營銷、媒體傳播和電影衍生品等六大環(huán)節(jié)。分布如下：
資料來源：品途智庫分析、信義資本
其中，在線票務(wù)主要對應(yīng)的是分發(fā)銷售。而從產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈來看，票房收入的主要分配者包括：稅金、制片方、院線、影院和發(fā)行方。大致比例如下：
資料來源：信義資本
稅金包括電影專項(xiàng)基金5%和營業(yè)稅3.3%，這項(xiàng)收入分配，除非立法改變，否則不會變動。
影院是指各個(gè)電影院本身，他們提供放映場地、設(shè)備、機(jī)器等。一般情況下，院線屬于強(qiáng)勢方，尤其是網(wǎng)絡(luò)票務(wù)沒有興起前，很多影院占據(jù)利基市場——一個(gè)區(qū)域就此一家，在選擇放映哪部片子上，具有極大的自由裁量權(quán)，因此拿走了接近50%的利潤。
院線是指各家管理公司，有加盟電影院或自營電影院兩種形式，指導(dǎo)各家具體影院排片、廣告銷售、影視城裝修等等，一般抽走全年票房2%～5%收入。
制片方就是拍電影的人員，包括導(dǎo)演、演員、影視公司等，一般拿走票房35%~40%收入。
發(fā)行方就是發(fā)行、拷貝、申請秘鑰、排檔期等等，這塊一般拿走剩下6%的票房分紅。
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在線票務(wù)市場收入來源及構(gòu)成
新貓眼的生意，主要收入來源分為三塊：在線票務(wù)（分銷）、內(nèi)容票補(bǔ)（宣發(fā)）以及電影周邊（爆米花、飲料）內(nèi)容票補(bǔ)。根據(jù)招股書，大致收入結(jié)構(gòu)如下：
資料來源：貓眼娛樂招股書
阿里影業(yè)（淘票票）的收入結(jié)構(gòu)，按照阿里影業(yè)財(cái)報(bào)披露，大致分為三類：互聯(lián)網(wǎng)宣傳發(fā)行（在線票務(wù)）、內(nèi)容制作和綜合開發(fā)。（新貓眼和阿里影業(yè)披露口徑略有不同）具體比例結(jié)構(gòu)如下圖：
資料來源：公司財(cái)報(bào)、信義資本
通過上面的分析，我們可以得出新貓眼和淘票票，處在電影產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的中部位置，既不是“重資產(chǎn)、回收慢”的線下影院，也不是“靠天吃飯”的電影制作。線下影院，屬于零散、分散的市場，而且呈現(xiàn)一定的區(qū)域性特征，難以掌握消費(fèi)者畫像，因此其收入提升主要靠開設(shè)影院，因此并不容易。從生意的角度來說，就是周轉(zhuǎn)慢、提升難。電影制作，則是一個(gè)靠天吃飯的情形，不確定性、波動性特別大。有才華的導(dǎo)演、有實(shí)力的演員，也不能保證票房的收入。此外，這上下游對消費(fèi)者的消費(fèi)喜好、習(xí)慣等的認(rèn)知，以及對市場需求的了解，也是慢一拍。
但是在線票務(wù)則不一樣，一方面，在線票務(wù)掌握了觀影人群的流量入口；另一方面，通過預(yù)售、過往票房記錄，在大數(shù)據(jù)賦能情況小，能夠時(shí)時(shí)洞悉消費(fèi)者行為。
通過兩個(gè)情景，我們來論證一下：
案例一
假如消費(fèi)者小明，平均每月去影城觀看一次電影，而這個(gè)情況，新貓眼通過大數(shù)據(jù)分析，能夠分析得出。那么，在小明連續(xù)兩個(gè)月沒進(jìn)行電影消費(fèi)的情況下，如果給小明發(fā)一張８折電影優(yōu)惠券，并通過APP或其他渠道提醒他，那么小明使用優(yōu)惠券買電影票的成功概率就很大，那么這次電影宣發(fā)就相對成功。
案例二
假如新貓眼通過以往大數(shù)據(jù)分析，分析出消費(fèi)者小芳喜歡看文藝片的特點(diǎn)，那么在影院放映某部文藝片時(shí)，針對性及時(shí)推送文藝片上映信息，則很有可能吸引小芳前來，那么這次電影宣發(fā)業(yè)務(wù)，則相對成功。
在線票務(wù)市場除了能夠提升C端效率，在B端也同樣頗為有效，能夠指導(dǎo)制片方創(chuàng)作出更加能夠迎合市場的電影。從產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈角度，在線票務(wù)市場可以通過更加有效、有針對性的宣發(fā)，做大整個(gè)大蛋糕，也可通過更加有針對性地迎合消費(fèi)者，指導(dǎo)電影人創(chuàng)作出更具有商業(yè)價(jià)值的影片，進(jìn)而做大蛋糕。
其次，在線票務(wù)市場通過流量入口，掌控觀影渠道，提高消費(fèi)者觀影便利性，與此同時(shí)也降低影業(yè)人力成本（削減售票人員）。
在線票務(wù)的生意，其實(shí)與滴滴、美團(tuán)相似。比較一下它們的商業(yè)模式，滴滴在出租車出行領(lǐng)域的行業(yè)競爭力，一方面體現(xiàn)在知道人在哪，另一方面體現(xiàn)在知道車在哪。作為信息中介，會整體提升出行效率。呈現(xiàn)一種“越好用用的人越多，用的人越多越好用”。乘客現(xiàn)在打車，如果隨便招手出租車，可能是別人約好的，必須通過滴滴出行平臺；網(wǎng)約車司機(jī)，也是如此，不知道乘客在哪，因此也必須使用滴滴的APP。與此同時(shí)，乘客和滴滴車司機(jī)，都是零散的、無組織的，因此不能組成團(tuán)體，進(jìn)行議價(jià)。根據(jù)我們的調(diào)研，目前滴滴的GMV抽成比例，最高已經(jīng)達(dá)到30%以上，甚至更高（這里還沒考慮加價(jià)等額外收益），最低也得10%以上。
美團(tuán)點(diǎn)評也是類似，這個(gè)領(lǐng)域也是商戶和消費(fèi)者是零售無組織的。但由于有口碑、餓了么等競爭對手，因此抽成比例沒那么高，根據(jù)目前披露的數(shù)據(jù)，抽成比例大概在10%左右，后續(xù)有可能繼續(xù)提價(jià)。
在線票務(wù)行業(yè)生意本質(zhì)，就是平臺抽成。當(dāng)消費(fèi)者購票途徑，基本只有網(wǎng)上，即便提價(jià)，只要不提到和影院同樣的成本，對于消費(fèi)者都是可接受的。另一方面，電影制片公司和影院，也是較為零散的（程度沒有滴滴、美團(tuán)那么高）。所以一旦新貓眼和淘票票價(jià)格戰(zhàn)停下了（或者合并），那么按票房抽成，應(yīng)該會繼續(xù)提升。
因此，我們可以判斷，在線票務(wù)行業(yè)，是一個(gè)可以扼住電影行業(yè)的“咽喉”的生意，也是一個(gè)對對上下游具有強(qiáng)大議價(jià)提價(jià)能力的生意。
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在線票務(wù)市場競爭格局
首先，我們看看目前線上購票的比率以及趨勢：
資料：興業(yè)證券
上面的趨勢顯示，目前影院購票基本實(shí)現(xiàn)了線上化，且繼續(xù)提升空間很小、行業(yè)紅利基本吃完。未來想繼續(xù)提升線上購票比率，會緩慢而又困難。
也就是說，電影產(chǎn)業(yè)購票渠道方面，線上渠道基本取代了線下渠道，而且從成本效率、用戶便利性角度講，這個(gè)過程是不可逆的。在線票務(wù)市場，已由原來的五雄爭霸（貓眼、淘票票、娛票兒、格瓦拉、糯米電影），演變?yōu)樾仑堁酆吞云逼眱杉业母窬?。目前這兩家已經(jīng)占據(jù)了市場90%以上的份額。具體變化趨勢如下：
資料來源：安錫基金、信義資本
當(dāng)然，這個(gè)比例可能有一定誤差。比如在18年春節(jié)期間，淘票票通過大量補(bǔ)貼，短暫市場份額大幅度提升，但是這個(gè)不影響我們的基本判斷：電影票務(wù)行業(yè)，已經(jīng)基本完成線上化，而且線上化趨勢不可避免、不可逆的；另外行業(yè)的競爭格局，已經(jīng)演變?yōu)殡p寡頭競爭格局。
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在線票務(wù)雙雄的定位區(qū)別
根據(jù)阿里影業(yè)相關(guān)描述，淘票票傾向于做平臺，不參與電影制作。從產(chǎn)業(yè)鏈角度，就是參與中后段。而新貓眼，則選擇擴(kuò)張至電影產(chǎn)業(yè)全領(lǐng)域，包含電影投資、制作、宣傳發(fā)行以及衍生品等。
淘票票做平臺，是阿里系一貫作風(fēng)，收稅收地租模式，就是阿里生意的本質(zhì)。根據(jù)阿里的電商營收結(jié)構(gòu)，與淘票票的生意模式是類似的。比如阿里的電商廣告費(fèi)（就是搜索排位展示、廣告等）、租位費(fèi)（網(wǎng)店開鋪付費(fèi)），移植到電影產(chǎn)業(yè)就變?yōu)榫珳?zhǔn)營銷費(fèi)、優(yōu)先推廣費(fèi)等。因此淘票票一方面現(xiàn)在票務(wù)手續(xù)費(fèi)，后期可能朝著精準(zhǔn)營銷、影片推薦、排片指導(dǎo)等產(chǎn)業(yè)后端擴(kuò)張。
而新貓眼，則參與全產(chǎn)業(yè)鏈，深度介入產(chǎn)業(yè)上游。大股東是光線傳媒，是國內(nèi)電影制作領(lǐng)域的龍頭，相對于阿里有獨(dú)特的內(nèi)容優(yōu)勢，而另一個(gè)重要股東騰訊，則囊括騰訊影業(yè)、企鵝影業(yè)等，加之騰訊在文娛產(chǎn)業(yè)內(nèi)容的實(shí)力水平，因此新貓眼定位全產(chǎn)業(yè)鏈，深度參與電影制作，也是情理之中。
因此，從定位角度，淘票票和新貓眼各自的戰(zhàn)略非常匹配公司自身的特點(diǎn)。但兩家公司由此衍生出來的風(fēng)險(xiǎn)是不同的，前面綜述過國內(nèi)電影市場發(fā)展情況，做平臺的淘票票，屬稅收抽成平臺，屬于“澇旱保收”的情況，基本保持20%以上增速，波動被自動熨平。新貓眼，則深度參與到電影制作，后期營收利潤可能受到“電影大小年”、“電影是否大賣”等不確定性因素，因此波動概率相對較大。
當(dāng)然前期電影制作，會多大程度影響在線票務(wù)的收入情況，沒辦法直接確定。這個(gè)行業(yè)，有一個(gè)可參考的案例——萬達(dá)，由原來做影院后來到做影業(yè)，深入內(nèi)容制作。通過財(cái)報(bào)分析，確認(rèn)收入維持 20%左右增速。因此我們相信，新貓眼的受電影投資波動，預(yù)期也非常有限，尤其是現(xiàn)階段收入結(jié)構(gòu)80%以上來自在線票務(wù)抽成。
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各自競爭優(yōu)勢
從各自競爭優(yōu)劣勢的角度，我們認(rèn)為新貓眼流量、產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)方面優(yōu)勢更大，而淘票票則在股東實(shí)力、支持力度方面，相對更為優(yōu)異。
維度一：流量來源
①核心層——各種獨(dú)立APP：新貓眼和淘票票
資料來源：艾瑞數(shù)據(jù)
其中，在2018年春節(jié)，由于淘票票春季攻勢，通過大規(guī)模的票補(bǔ)讓利消費(fèi)者，因此最近一月數(shù)據(jù)上漲了49.7%。但單從月度總有效時(shí)來看，貓眼數(shù)據(jù)是領(lǐng)先的，這就意味著獲客成本，從核心流量層更低。
②次級層——來自投資母公司的流量
新貓眼擁有微信、QQ、美團(tuán)、點(diǎn)評等；而淘票票，則只有來自支付寶。這一次層面，毋庸置疑新貓眼遙遙領(lǐng)先于淘票票。
當(dāng)然，由于使用微信的很多時(shí)候，并非為了買電影票，所以不能直接比較。相對而言，雖然用戶使用微信的時(shí)間長，但支付寶轉(zhuǎn)化效率更高。但這并不妨礙我們的定性分析得出：從次級層來看，新貓眼擁有的流量，是遙遙領(lǐng)先的。
③外圍層——來自于外部公司流量
這一層主要來自外圍，比如百度、微信搜狗。這一層面，我們先采用百度指數(shù)來分析，具體如下：
資料來源：百度指數(shù)
很明顯，以一年期為周期，在使用百度搜索時(shí)，潛在消費(fèi)者搜索關(guān)鍵詞為“貓眼”的數(shù)據(jù)，是遙遙領(lǐng)先的。微信指數(shù)也顯示類似結(jié)果：
資料來源：微信指數(shù)
微信指數(shù)最長只有90天，和百度指數(shù)比較，期限短一點(diǎn)。其中，二月份數(shù)據(jù)反常，這是由于淘票票在春節(jié)期間，開展了大規(guī)模票補(bǔ)活動，但隨后有大規(guī)模落后。
從這三個(gè)流量來源，我們基本毫無疑問地得出，新貓眼在流量優(yōu)勢方面，是遙遙領(lǐng)先的。當(dāng)然，根據(jù)我們團(tuán)隊(duì)的調(diào)研，我們也大致得出：淘票票每增加一個(gè)份額，大致花費(fèi)成本，是新貓眼的兩到三倍。這與我們通過互聯(lián)網(wǎng)宏觀數(shù)據(jù)得出的結(jié)論，正好交叉驗(yàn)證。
維度二：股東支持力度
貓眼和淘票票來自股東的支持力度，或許差距很大，造成戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)存在顯著差距。貓眼股東全體比較分散，大股東光線傳媒，雖然持股50%左右，但扶持力度相對有限；對比之下阿里系的淘票票，則顯得根正苗紅。阿里作為市值五千億美金的巨無霸，現(xiàn)金流非常充沛，子彈無限。相比之下，光線傳媒則相形見絀。我們可以預(yù)期，假如淘票票持續(xù)大規(guī)模票補(bǔ)，阿里系是燒得起，而光線則不那么確定，最后大概率光線是會被稀釋股份，最終接受來自騰訊的子彈。一句話，新貓眼當(dāng)下的境況，是燒不起，也燒不過淘票票的。這是由目前雙方的股東背景決定的。
維度三：產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)
新貓眼擁有強(qiáng)大協(xié)同效應(yīng)，光線（內(nèi)容）＋貓眼（渠道）＋騰訊（流量）的態(tài)勢基本確定。光線擁有豐富的電影制作、投資、發(fā)行經(jīng)驗(yàn)，但缺少對渠道、對觀眾的直接接觸和大數(shù)據(jù)沉淀，新貓眼恰好補(bǔ)充了這個(gè)短板，二者將形成一定的協(xié)同效應(yīng)，但是貓眼同時(shí)也承擔(dān)了一定程度的風(fēng)險(xiǎn)波動效應(yīng)；此外，光線和貓眼的協(xié)同效應(yīng)，將有助于產(chǎn)生一定的競爭壁壘。
反觀阿里影業(yè)的淘票票，因?yàn)橹苯庸蓶|阿里難以像光線、企鵝影業(yè)、騰訊影業(yè)一樣提供內(nèi)容支持，因而選擇做平臺，做宣發(fā)，提出更好的專業(yè)化服務(wù)，做好宣發(fā)。最后，前面分析過定位區(qū)別，做平臺的淘票票傾向于“旱澇保收”；而做全產(chǎn)業(yè)鏈的新貓眼，則存在電影項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致預(yù)期業(yè)績波動性會較大，風(fēng)險(xiǎn)也較大。當(dāng)然，收益也會更大、更有想象的空間。
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新貓眼的未來空間與可能發(fā)展的路徑
在分析未來空間時(shí)，先來重新研究一下行業(yè)整體是怎么運(yùn)轉(zhuǎn)的：
資料來源：海通證券、信義資本
在這個(gè)電影產(chǎn)業(yè)模型里，在線票務(wù)網(wǎng)站處于核心地位，是產(chǎn)業(yè)的中央處理器，擁有強(qiáng)大定價(jià)權(quán)。具體分析來看，新貓眼未來擴(kuò)張路徑，大致有三個(gè)方向：
提高抽成比例，類似滴滴、美團(tuán)
在前面產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈研究中，由于新貓眼擁有流量入口，掌握了唯一的消費(fèi)渠道，而上游的制片人、影業(yè)，均屬于相對分散、零散，因此議價(jià)能力有限；消費(fèi)者，在不超過影城票價(jià)的基礎(chǔ)上，成為價(jià)格的被動接受者，基本沒有議價(jià)能力。根據(jù)我們團(tuán)隊(duì)的調(diào)研和估算，目前電影票房GMV大致抽成比例為6%。而滴滴和美團(tuán)，則顯著高于這個(gè)比例。
美團(tuán)的抽成情況，根據(jù)美團(tuán)王興2018年的內(nèi)部信件：“2017年公司整體收入增長實(shí)現(xiàn)翻番，超過330億元，GMV交易額突破3600億元，線上日訂單量峰值超過2700萬，額外的還有線下超過700萬單的交易。”估算一下，大概9.17％（330/360)。美團(tuán)點(diǎn)評身處的市場競爭格局，和新貓眼基本類似。在拖死百度糯米、百度外賣后，與阿里系的口碑、餓了么一直在雙雄爭霸。因此我們認(rèn)為，票房抽成比率提升到10% ,在某種程度上，是伸伸手、墊墊腳能夠得到的。
滴滴的抽成情況：滴滴目前沒有直接公布GMV和營收情況，所以計(jì)算相對麻煩，分為快車、出租車、順風(fēng)車、豪華車等等，抽成比例從10%到35%不等。收入結(jié)構(gòu)不確定，沒法直接確定抽成比例，因而給予的區(qū)間估計(jì)15%～25%?？紤]到滴滴屬于出行領(lǐng)域的壟斷者，市場競爭結(jié)構(gòu)和在線票務(wù)市場有較大區(qū)別，但后期新貓眼和淘票票存在合并的可能性，因此抽成比例提升至20%，是完全有可能的。
總結(jié)：復(fù)盤美團(tuán)和滴滴抽成比例后，我們得出票務(wù)市場看似天花板的市場結(jié)構(gòu)，但新貓眼營收增長，單單就抽成這部分翻倍乃至翻三倍，是完全有可能的。
產(chǎn)業(yè)鏈深度挖掘，參與電影投資、電影制作
新貓眼的大股東和二股東，一個(gè)是電影內(nèi)容制作的行業(yè)龍頭，一個(gè)是整個(gè)華語文娛圈的霸主，擁有海量內(nèi)容IP，因此新貓眼貫穿全產(chǎn)業(yè)鏈，是值得期待的。
在參與電影制作、投資方面，貓眼由于擁有消費(fèi)者觀影喜好、觀影習(xí)慣、行業(yè)發(fā)展等一手信息，相對于很多電影制作公司來說，直接觸達(dá)、洞悉消費(fèi)者的優(yōu)勢巨大，因此雖然不能保證影片經(jīng)典，但至少在影片大賣、票房爆發(fā)方面，相對更加高效。
相關(guān)多元化擴(kuò)張，演出票務(wù)、賽事經(jīng)紀(jì)
現(xiàn)階段，在電影衍生品、演出票務(wù)這塊，貓眼和淘票票都開發(fā)有限，但根據(jù)歐美市場發(fā)展情況來看，尤其是衍生品，往往比票房市場規(guī)模更大。國內(nèi)目前電影行業(yè)收入，往往90%來自票房，10%甚至更低來自衍生品；而歐美市場，則30%來自電影票房，70%來自衍生品。從絕對量角度考慮，電影市場尤其是衍生品市場，簡直就是金礦。雖然國內(nèi)對IP的認(rèn)可程度很低，但隨著時(shí)間發(fā)展，社會人文風(fēng)俗的變化，未來大幅度提高，這個(gè)趨勢，是不會改變的。
在前面的分析當(dāng)中，我們已經(jīng)梳理過整個(gè)行業(yè)的發(fā)展情況，未來三年給予平均15％~25%票房增速預(yù)期，因而在線票務(wù)市場，隨著水漲船高，營收也會如此。加之上面三種擴(kuò)張方向，我們認(rèn)為，未來營收，會有35%~45%的增速。
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新貓眼面臨的風(fēng)險(xiǎn)情況
在展望未來前景后，我們需要細(xì)致分析一下，哪些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，可能會導(dǎo)致局勢發(fā)生顯著變化。具體風(fēng)險(xiǎn)分析如下：
票補(bǔ)大戰(zhàn)持續(xù)，新貓眼和淘票票雙方為了市場份額，持續(xù)展開價(jià)格戰(zhàn)
先來回顧幾個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)的數(shù)據(jù)情況：根據(jù)去年9月5日光線傳媒《關(guān)于對外投資暨關(guān)聯(lián)交易的公告 》，貓眼過去一段時(shí)間的營收利潤狀況如下：
資料來源：公司公告、信義資本
再來看看，最新披露的貓眼娛樂招股書，從經(jīng)營虧損這個(gè)核心指標(biāo)，明顯發(fā)現(xiàn)2015年至在2017年期間，虧損幅度明顯縮?。蝗欢?017年和2018年兩個(gè)季度對比，很清晰得出行業(yè)在2017年下半年，票補(bǔ)大戰(zhàn)明顯減弱，但在2018年，又呈現(xiàn)反彈跡象，票補(bǔ)大戰(zhàn)戰(zhàn)火又重新燃起。
資料來源：貓眼娛樂招股書
因此，大致能判斷出來，目前價(jià)格戰(zhàn)還在繼續(xù)。
尤其是新貓眼和淘票票在今年二月份的春節(jié)大戰(zhàn)，可以一窺補(bǔ)貼戰(zhàn)的冰山一角。下面是今年一季度期間，雙方彼此的攻防具體走勢如下：
資料來源：百度指數(shù)、信義資本
整體二月的價(jià)格戰(zhàn)，硝煙彌漫。根據(jù)我們的調(diào)研，今年上半年，貓眼想實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，非常困難。另一個(gè)維度，我們可以看看阿里影業(yè)的公開財(cái)報(bào)：
資料來源：公司財(cái)報(bào)
連續(xù)兩年，阿里影業(yè)的虧損都是近十億。這一方面是由于淘票票發(fā)力較晚，為了迎頭追上，現(xiàn)階段還處在用虧損換市場份額的階段；另一方面，也是激烈價(jià)格戰(zhàn)的繼續(xù)。因此，關(guān)于淘票票和新貓眼未來是合并還是繼續(xù)互搶份額，目前情況并不明朗。行業(yè)所謂的市場出清、盈利拐點(diǎn)，可能還遠(yuǎn)。對此，我們對淘票票和新貓眼的未來做一個(gè)情景分析：
1)選擇類似滴滴快滴、美團(tuán)點(diǎn)評一樣的合并，結(jié)束燒錢；
2)成為類似阿里、京東一樣相對良性的競爭格局；
3)成為類似美團(tuán)點(diǎn)評與口碑、餓了么這樣相對中性的競爭格局；
4)成為類似摩拜單車、ofo的惡性競爭；
具體成為哪種可能性，短期內(nèi)取決于阿里在大文娛領(lǐng)域的態(tài)度；長期來看則取決于該業(yè)務(wù)對彼此的相對戰(zhàn)略地位，尤其是第三方支付在這場大戰(zhàn)中的角色。針對第一種情況，考慮到阿里持有光線影業(yè)8.78%的股份、光線系持有新貓眼50%左右股份、騰訊也持有新貓眼11%左右股份的情況，因此合并很有可能。合并后產(chǎn)生一個(gè)新的百億美金巨獸，甚至一百五十億至兩百億美金都有可能，小股東也跟著掙錢。第二種則會一直相互牽制，不溫不火地進(jìn)行。第三、第四種情況，票補(bǔ)大戰(zhàn)繼續(xù)，這多半取決于彼此戰(zhàn)略動機(jī)。可能淘票票是為了追求份額，以便合并時(shí)獲取更多股份，也有可能是為了提升第三支付使用頻率，這種情況下，局勢不明朗，后續(xù)會繼續(xù)融資。光線系由于根基相對AT很淺，殺敵一千自損八百是扛不住的。稀釋股份，是最好選擇，而騰訊想擴(kuò)張文娛的動機(jī)，是寫在臉上的，后續(xù)很有可能繼續(xù)加持，獲得更多股份。
電影市場增速不及預(yù)期，電影投資項(xiàng)目票房慘淡。
先來看看電影在我國的市場滲透率：
資料來源：海通證券、信義資本
再看看總體觀影人次情況：
資料來源：海通證券、信義資本
用戶數(shù)量離天花板14億還很遙遠(yuǎn)，這意味著還有很大空間可以增長，市場深耕有足夠的空間。
年度人均觀影次數(shù)，剛好在一次左右，對比歐美發(fā)達(dá)國家人平均年觀影四次，差距是非常大的。因此從長期來看，電影產(chǎn)業(yè)還有良好的未來空間。
電影行業(yè)本身有一定波動性，加之2016年出現(xiàn)票房造假、投資過度導(dǎo)致最近三年年化增速才8.22%，因此，電影市場整體不景氣，這會直接影響未來新貓眼在線票務(wù)的營收情況。
此外，由于貓眼深入全產(chǎn)業(yè)鏈，即便有光線、騰訊的加持，但電影投資波動巨大的風(fēng)險(xiǎn)，不會因?yàn)樗麄兌鴾p小，反而因?yàn)檫@些股東的支持，投資電影項(xiàng)目可能會缺少必要的謹(jǐn)慎，因此風(fēng)險(xiǎn)很有可能擴(kuò)大。
盈利模式過于單一，擴(kuò)張遇到阻礙
在前面，通過我們調(diào)研得出，目前在收入結(jié)構(gòu)方面，貓眼過于依賴在線票務(wù)，基本80%收入來源于此。單一收入結(jié)構(gòu)變?yōu)槎嘣杖虢Y(jié)構(gòu)，這中間面臨各種不確定性。
產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)不及預(yù)期
深挖產(chǎn)業(yè)，具體如何深挖，這是一個(gè)經(jīng)營問題，而且在聯(lián)合大股東資源時(shí)，很容易出現(xiàn)各種意想不到的風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)生負(fù)的協(xié)同效應(yīng)，是很有可能的事。產(chǎn)生“1+1＞2”，取決于效率提高、互補(bǔ)平滑、浪費(fèi)減少等，現(xiàn)階段還處在適度產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)試水期，具體需要一些經(jīng)營上的信息，來確定這些不確定性。
