瑞幸咖啡因財務(wù)造假致使股價單日暴跌逾 75%，昨天又跌近 16%，被調(diào)侃 " 從前能 1.8 折買瑞幸（咖啡），現(xiàn)在還能 1.8 折買瑞幸（股票）"。

現(xiàn)在網(wǎng)上仍有大量網(wǎng)友認(rèn)為：瑞幸是割美股韭菜補(bǔ)貼國人的業(yè)界良心，是 XX 之光，等等。剔除一部分開玩笑的，剩下的如果是認(rèn)真的，對這種價值觀真的無法認(rèn)同。財務(wù)造假放在任何市場都是不能姑息、折損形象的，就因為它在美股上市，就幸災(zāi)樂禍？

昨天，錢江晚報、新浪科技等機(jī)構(gòu)記者分頭走訪了所在地的瑞幸咖啡，生意非但沒受影響，有的甚至排起了長隊，隊伍中不乏老年人。不排除一部分人是擔(dān)心補(bǔ)貼政策生變，" 擠兌 " 優(yōu)惠券的。但該喝的人還是會喝，是財務(wù)造假，又不是咖啡造假。好吧。

我至今沒喝過瑞幸的任何一杯咖啡或茶飲，對瑞幸的產(chǎn)品沒有發(fā)言權(quán)。我不是咖啡狂熱者，也不喜歡在咖啡店辦公，星巴克也沒喝幾杯。現(xiàn)在既然它財務(wù)報表造假，我也就沒有通過這些數(shù)據(jù)做公司分析的想法了。如果論據(jù)都有問題，結(jié)論又有什么價值？

曾經(jīng)的能源巨頭安然因財務(wù)造假破產(chǎn)，他的手段之一是利用結(jié)構(gòu)化融資 ( structured finance ) ，將融資活動現(xiàn)金流包裝成經(jīng)營活動現(xiàn)金流，實現(xiàn)途徑是通過資產(chǎn)負(fù)債表外工具，將銀行貸款業(yè)務(wù)偽造成它與銀行之間進(jìn)行的天然氣交易，這樣本來是一項金融負(fù)債就變成了經(jīng)營資產(chǎn)。

安然當(dāng)年的行事風(fēng)格是很激進(jìn)的，破產(chǎn)導(dǎo)致股東血本無歸，瑞幸事件還不知道會發(fā)展到什么程度，至少目前很多小股東沒能來得及拋售避險。這里擱下瑞幸不提，想通過財報分析，看看星巴克是如何對待股東的？

我通過星巴克歷年的 10-k 文件整理了兩張表，以反映它在當(dāng)年發(fā)放股利和回購股份的現(xiàn)金支出與其自由現(xiàn)金流的關(guān)系。先看上面的表 1，F(xiàn)Y2015-2019 這五個財年，星巴克以股利分紅的形式向股東回饋了總計 71 億美元現(xiàn)金，而用于股份回購的支出總計是 227 億美元。公司從二級市場上以市價將股份回購后注銷，被視為對股東的一種現(xiàn)金返還。也就是說，這五年星巴克總計向股東回饋了 298 億美元，近 300 億美元的現(xiàn)金。

星巴克從 2010 財年開始派息發(fā)放股利，當(dāng)年發(fā)放 1.7 億美元，至今已連續(xù)發(fā)了 10 年；而股票回購更早，至少是從 2001 財年開始，當(dāng)年用于回購股票的現(xiàn)金支出近 5000 萬美元，但它不是每年都回購，大部分年份有回購。

那么，星巴克發(fā)放股利與回購股份的錢是從哪里來的？當(dāng)然主要是從經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流里，是從一杯杯咖啡里來的，但星巴克這些年持續(xù)全球開店，需要大量的資本性支出 ( CapEx ) ，如果扣除這個支出后，經(jīng)營活動現(xiàn)金流沒有剩余了怎么辦？

財務(wù)報表分析里有一個現(xiàn)金恒等式：C-I=d+F。

C 是經(jīng)營活動現(xiàn)金流，

I 是在經(jīng)營活動中投入的現(xiàn)金（包括資本性支出），

C-I 是自由現(xiàn)金流；

d 是股東支付凈額（發(fā)放股利的支出扣除增發(fā)股份的現(xiàn)金所得），

F 是與債權(quán)人或債務(wù)人之間的凈現(xiàn)金流量。

這個公式反映的是，企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流在扣除了必要的經(jīng)營投資額后，要么向股東分紅了，要么把剩余的錢拿去市場投資債券了，在銀行里存定期也算一種債權(quán)投資。等式的左邊即自由現(xiàn)金流有時候可能為負(fù)值，那么就需要企業(yè)發(fā)行債券 ( F ) 或增發(fā)股票 ( d ) 去籌資。

根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，星巴克 FY1996-2000 年這五年中，C-I 之后的自由現(xiàn)金流均是負(fù)值，但經(jīng)營現(xiàn)金流、凈利潤都是正值，這五年的凈利潤在 5000 萬 -1 億美元之間。也就是說，星巴克在二十多年前的策略是將經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流全部投入到擴(kuò)大再生產(chǎn)中，還用了一小部分從債務(wù)市場籌集的錢，但它的發(fā)展是在盈利的前提下，而不是虧損 - 燒錢 - 虧損的瘋狂循環(huán)，是比較穩(wěn)的擴(kuò)張策略。

再來看近五年，上面這張表 2 實際上是對星巴克現(xiàn)金流量表的重構(gòu)（比較粗略），括號表示現(xiàn)金的流出。我們平時看到的財報中的現(xiàn)金流量表一般是按照經(jīng)營活動、投資活動、融資活動三部分列報數(shù)據(jù)的，但這種劃分方法將企業(yè)對股東和債權(quán)人（比如銀行）的現(xiàn)金流動情況混在了一起；

而且美國通用會計準(zhǔn)則 GAAP 中，是將企業(yè)購買或處置有價證券投資的現(xiàn)金流放在了投資活動現(xiàn)金流量表中，實際這不屬于經(jīng)營活動投資，而應(yīng)該屬于企業(yè)融資行為，對有價證券等金融資產(chǎn)的買賣實際上并沒有創(chuàng)造任何自由現(xiàn)金流，而是對自由現(xiàn)金流的一種分配和使用。

所以，表 2 通過重構(gòu)現(xiàn)金流量表，黃色部分等于兩欄綠色部分相加，即 C-I=d+F，表示自由現(xiàn)金流等于企業(yè)與債權(quán)人和股東這兩類 " 享有索取權(quán)的人 " 之間的現(xiàn)金流動。

可以看出，星巴克往年債務(wù)融資凈額 F（表格最后一行）都處于比較低的水平，2019 財年因為顯著提高了股利發(fā)放與股份回購的力度，單靠自由現(xiàn)金流無法支撐龐大的現(xiàn)金支出，所以當(dāng)年債務(wù)融資凈額達(dá)到 83 億美元，這是通過出售金融性資產(chǎn)、使用帶息的現(xiàn)金等價物（表現(xiàn)為現(xiàn)金等價物的減少）、發(fā)債或借款等多種途徑實現(xiàn)的。

也就是說，如果星巴克不采取大手筆分紅與回購的策略，其自由現(xiàn)金流基本可以滿足股利分配，但加速分紅與回購后，就需要舉債、也就是提升財務(wù)杠桿率（凈金融性負(fù)債 / 普通股權(quán)益）去實現(xiàn)，但這并不是針對經(jīng)營活動的，它的經(jīng)營活動負(fù)債杠桿并不高。至于通過舉債回饋股東、回購股票的方式是否好，還要看后續(xù)對業(yè)績有什么影響。

整體上，星巴克是一個傳統(tǒng)行業(yè)，歷史上的擴(kuò)張相對比較穩(wěn)，增速遠(yuǎn)沒有互聯(lián)網(wǎng)公司性感；但互聯(lián)網(wǎng)有時候過于看重模式，不太在意本身作為一個生意需要健康、可持續(xù)的現(xiàn)金流保障，反正有的是投資人接盤續(xù)命。共享單車、當(dāng)年的團(tuán)購已經(jīng)貢獻(xiàn)了大量的失敗案例。

對于瑞幸咖啡，該喝的人還會繼續(xù)喝，好公司與好咖啡可能是兩回事，國內(nèi)市場人群足夠龐大、多樣。還記得當(dāng)年摩拜創(chuàng)始人在遇到現(xiàn)金流危機(jī)時說的嗎？" 失敗了就當(dāng)做公益了。" 但是，怎么可能是公益呢？那都是銀子啊。

來源:一千二百字