汽車之家股價騰空:車市復蘇 or 曇花一現(xiàn)?

創(chuàng)投圈
2020
10/28
19:38
表外表里
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今年,在疫情 " 黑天鵝 " 事件的沖擊下,消費領(lǐng)域慣常的投資邏輯屢屢被顛覆。

比如,2020Q1,美團業(yè)務(wù)深受疫情負面影響,營業(yè)收入同比下滑 13%,相比 2019Q4 同比增長 42%,跌入谷底。

但 Q1 財報發(fā)布前后,美團的股價卻連連攀升,市值不斷創(chuàng)新高。公司業(yè)績與股價走勢,背離而行,讓投資人直呼 " 看不懂 "。

在同屬于消費領(lǐng)域的汽車市場上,我們也發(fā)現(xiàn)了這么一個 " 業(yè)績與股價走勢相反 " 的存在——汽車之家。

從下圖的營收情況可以看到,在 2020H1 之前的半年度對比中,汽車之家的收入規(guī)模一直保持正向增長,2020H1 的收入?yún)s出現(xiàn)同比下降,明顯受到了疫情對出行領(lǐng)域的限制影響。

與收入下降相反,汽車之家的股價形成了明顯上漲通道(如下圖)。

雖說目前國內(nèi)的疫情已基本得到控制,當企業(yè)的經(jīng)營逐步走向正?;?,公司股價出現(xiàn)修復行情無可厚非。

但問題是,汽車之家當下的股價已經(jīng)超過了今年疫情前最高點(1 月 13 日收盤價 90.55 美元)的 10% 左右。

這樣的漲幅,似乎不是一句 " 疫情得到控制以后,市場對公司營收恢復預(yù)期 " 能解釋的。

下面,本文將從宏觀因素(行業(yè))以及微觀因素(企業(yè)內(nèi)部業(yè)務(wù))層面,對汽車之家股價背離業(yè)績背后的邏輯可能性進行探討。

國內(nèi)汽車行業(yè)觸底反彈?

從汽車銷量過去幾年的起伏可以看出,政策刺激對其有著舉足輕重的作用。

· 從 2015 年 10 月 1 日開始至 2016 年年底,財政部、國家稅務(wù)總局對購置 1.6 升及以下排量乘用車輛減按 5% 的稅率征收車輛購置稅。這一政策確實為市場帶來顯著的拉動作用,2016 年汽車銷量快速增長,增速高達 10%。

· 2017 年 1 月 1 日起至 12 月 31 日,這一車輛購置稅稅率增至 7.5%,于是 2017 的汽車銷量增速開始明顯變緩。

· 2018 年購置稅優(yōu)惠政策退出,恢復按 10% 的法定稅率,乘用車銷量在當年 7 月出現(xiàn)同比下降,且下滑幅度逐月擴大,伴隨著汽車銷量的下滑,汽車行業(yè)營收也下降。

回到當前的汽車行業(yè)。

2020 年初,受疫情猛烈沖擊,一季度乘用車銷量下降 45.4%。在此背景下,中央提出 " 積極穩(wěn)定汽車等傳統(tǒng)大宗消費 " 的指導意見。隨后,各地以舊換新、新能源汽車補貼等刺激政策相繼出臺。

那么,在當前優(yōu)惠政策的刺激下,汽車行業(yè)景氣度究竟如何了?

從單月數(shù)據(jù)來看,今年 5 月份開始,汽車的銷量已連續(xù) 5 個月實現(xiàn)正增長。但由于疫情的原因造成一季度汽車需求被積壓,在疫情得到控制后才逐漸釋放。

因此,我們很難說明單月增長有多少是來自疫情期間的需求釋放,有多少是汽車需求本身的景氣度改善。

所以我們將疫情期間的情況包含在內(nèi),從總量的角度與去年做對比,更方便我們判斷今年比去年變得更好還是更壞。

今年 1-9 月,乘用車整體的銷量跌幅為 12.4% 左右,而 2019 年 1-9 月的銷量跌幅為 11.7%,降幅從二季度的 22.4% 持續(xù)收窄與去年接近,沒有表現(xiàn)出擴大的趨勢。

結(jié)合 10 月份乘用車的零售數(shù)據(jù),10 月第一周,乘用車日均零售 2.5 萬輛,同比增長 6%,零售表現(xiàn)平穩(wěn)。10 月第二周的日均零售是 6.4 萬輛,同比增長 43%,環(huán)比 9 月同期銷量增長 50%,表現(xiàn)較強。

預(yù)期今年全年降幅相比去年會大幅縮窄,甚至銷量與去年持平,結(jié)束兩年以來的下降行情。

可見,汽車銷量的下滑可能會在今年結(jié)束,汽車景氣度正在改善。

10 月 22 日,工信部新聞發(fā)言人黃利斌在回答記者提問時表示,機構(gòu)預(yù)測,今年全年汽車產(chǎn)銷降幅在 3% 左右,總銷量接近 2500 萬輛。預(yù)計明年我國汽車行業(yè)有望保持恢復性正增長。

國家發(fā)改委產(chǎn)業(yè)發(fā)展司機械裝備處處長吳衛(wèi)在 2020 中國汽車供應(yīng)鏈大會中也指出,今年中國汽車企業(yè)實現(xiàn)了產(chǎn)銷量連續(xù) 6 個月同比增長的回升趨勢。" 如果這樣的勢頭能保持在四季度,今年的產(chǎn)銷整體會接近去年的數(shù)據(jù) "。

對于汽車之家來說,雖然其并不直接生產(chǎn)汽車,也不直接銷售汽車,但作為一個汽車互聯(lián)網(wǎng)平臺,業(yè)務(wù)開展卻與汽車行業(yè)的發(fā)展息息相關(guān)。

那么,市場對汽車之家股價的預(yù)期是否和汽車行業(yè)的景氣度改善有關(guān)?我們接著分析。

汽車之家是一家寄生于車企的汽車行業(yè)垂直信息平臺,甚至被稱為 " 車托之家 "??梢钥吹剑?a href="http://www.xhtx.net" target="_blank">媒體業(yè)務(wù)和線索服務(wù)是其核心業(yè)務(wù),在 2019 年分別占總營收的 43% 和 39%,累計占比超過 80%。

因此,想要弄清楚汽車之家與汽車行業(yè)的景氣度相關(guān)性,需要先了解其核心業(yè)務(wù)是否受限于汽車行業(yè)景氣度波動。下面來分別進行探究。

媒體業(yè)務(wù)收入,隨車企營銷預(yù)算波動?

對于汽車之家來說,媒體服務(wù)業(yè)務(wù)賺的就是汽車制造商的營銷預(yù)算。汽車制造商們通過汽車之家提供的該服務(wù)進行品牌推廣,新車型發(fā)布和促銷。

事實上,汽車之家媒體業(yè)務(wù)收入的多少,和上一年度汽車行業(yè)的整體銷量有關(guān)。

大部分企業(yè)在本財年結(jié)束前的幾個月,就要開始準備次年的預(yù)算工作,企業(yè)在本年度的實際業(yè)務(wù)數(shù)據(jù),是次年預(yù)算的參考基礎(chǔ)。廣告促銷費預(yù)算則是費用預(yù)算的重點,而作為銷售驅(qū)動力,營銷預(yù)算總是與總銷量保持同步。

因此,當汽車行業(yè)整體景氣,汽車銷量高時,制造商們的錢包變得鼓起來,一方面有能力提升自己的營銷預(yù)算,另一方面,為了繼續(xù)實現(xiàn)銷售上的增長目標,廠商們也愿意花更多的預(yù)算來配合汽車的銷售;而當汽車行業(yè)不景氣的時候,制造商們囊中羞澀,對費用的投入也會顯得更加保守一些。

如此一來,對企業(yè)營銷費用預(yù)算起關(guān)鍵作用的汽車行業(yè)整體銷量,在一定程度上成為影響下一年度汽車之家媒體業(yè)務(wù)收入的重要指標。

汽車之家年度數(shù)據(jù)也反映了這一影響——從近幾年數(shù)據(jù)上看,汽車之家媒體服務(wù)業(yè)務(wù)收入增速與前一年的汽車行業(yè)整體銷量增速同向變動。

注釋:媒體服務(wù)收入增速取值的實際年份比汽車銷量增速晚一年,之所以放在同一年標尺下比對是為了表現(xiàn)兩者之間的關(guān)聯(lián)性。

2020 年,由于一季度疫情的遏制措施,如旅行限制和延長假期,中斷了汽車制造商和經(jīng)銷商的正常運作。

因此,汽車制造商的廣告投放延遲。隨著疫情的控制及下半年汽車銷量的復蘇,上半年的需求會在下半年釋放,反應(yīng)到汽車之家身上,最快第三季度能實現(xiàn)增長。

不過,根據(jù)表外表里上面的分析,由于去年汽車整體銷量的疲軟表現(xiàn),會影響到今年汽車制造商的營銷費用預(yù)算,所以表外表里判斷:

1. 今年汽車之家的媒體業(yè)務(wù)收入,大概率依然會受到負面影響而表現(xiàn)頹勢;

2. 若前文所述 " 今年整體銷量整體接近去年 " 的預(yù)期實現(xiàn),明年汽車之家媒體業(yè)務(wù)的收入應(yīng)該也基本保持不變,但不排除制造商將預(yù)算從線下向線上轉(zhuǎn)移帶來小幅增長;

3. 而若汽車銷量景氣保持,整體銷售量持續(xù)復蘇,那么預(yù)計汽車制造商會提高未來的廣告預(yù)算,到時汽車之家媒體服務(wù)收入自然會有所受益。

線索生成業(yè)務(wù)收入和經(jīng)銷商數(shù)量正相關(guān)?

潛在線索生成業(yè)務(wù),包括汽車之家向汽車經(jīng)銷商提供的訂閱服務(wù)、以及為個體經(jīng)銷商提供的廣告服務(wù)。訂閱客戶可以通過汽車之家平臺營銷其庫存和服務(wù),將其影響力從線下擴展到線上潛在的互聯(lián)網(wǎng)用戶上。

因此,潛在線索生成業(yè)務(wù)的收入,可以簡單理解為 " 線索收入 = 經(jīng)銷商客戶數(shù)量 * 產(chǎn)品單價 ",經(jīng)銷商客戶數(shù)量、產(chǎn)品單價(客單價)是影響其收入的兩個關(guān)鍵因子。

通過分析汽車之家歷年財報中的財務(wù)信息以及經(jīng)銷商數(shù)量的披露(如下圖)

我們發(fā)現(xiàn):

①在 2013-2014 年階段,潛在線索生成業(yè)務(wù)收入的增長因素主要來自于經(jīng)銷商客戶數(shù)量的大幅上升——該階段經(jīng)銷商客戶數(shù)量的同比增長率,高于客單價的同比增長率。

②從 2015 年起,汽車之家線索業(yè)務(wù)收入的增長邏輯中,提價(產(chǎn)品單價)邏輯逐漸取代提量(經(jīng)銷商客戶數(shù)量)—— 2015 年至 2019 年期間,客戶數(shù)量同比增速基本小于客單價的同比增速。

在表外表里看來,之所以產(chǎn)生這樣的結(jié)果,汽車行業(yè)整體景氣度對其有著重要的影響。下圖對汽車之家經(jīng)銷商客戶和乘用車行業(yè)整體銷量進行了對比:

①早期,由于乘用車車市發(fā)展火熱,經(jīng)銷商數(shù)量也就隨之水漲船高;因此這一時期,汽車之家潛在線索生成業(yè)務(wù)收入的增長因素主要來源于經(jīng)銷商客戶數(shù)量的增長。這一快速增長時期在 2015 年起逐漸放緩,汽車之家的潛在客戶規(guī)模亦隨之趨穩(wěn)。

②到 2016 年,汽車之家的客戶數(shù)基本已覆蓋全行業(yè),覆蓋率已達 90%,留給線索業(yè)務(wù)收入通過提量創(chuàng)收的難度越來越大,汽車之家為增收只得另辟蹊徑。

根據(jù) 2018Q3 電話會議:汽車之家采用 CPUV 收費模型(按獨立訪客付費)取代 CPS(按成交付費)。

收費方式的改變使得經(jīng)銷商為潛在線索生成付出的成本大幅提高,影響了經(jīng)銷商的合作意愿;與此同時,2018 年以來,中國汽車行業(yè)整體下行,2018-2019 年,2189 家經(jīng)銷商關(guān)閉了原代理品牌店面,僅 31% 的經(jīng)銷商 2019 年實現(xiàn)盈利。經(jīng)銷商經(jīng)營壓力大。

在上述兩種原因的沖擊下,汽車之家經(jīng)銷商客戶數(shù)量 2019 年出現(xiàn)暴跌,2019 年年初更是曝出 " 由于汽車之家 2019 年對經(jīng)銷商收費再次上漲,經(jīng)銷商與汽車之家停止合作 " 的新聞。于是,在這一時期,汽車之家線索業(yè)務(wù)收入增長中,價格上漲對其的影響更為明顯。

不過,通過分析,我們還發(fā)現(xiàn),汽車之家線索業(yè)務(wù)中,經(jīng)銷商客戶數(shù)量對業(yè)務(wù)收入的影響更為關(guān)鍵——盡管如上文所述 2017-2019 年產(chǎn)品單價保持 20% 增速增長,但經(jīng)銷商客戶數(shù)量出現(xiàn)下降趨勢,業(yè)務(wù)收入增速也放緩。

如下圖,2019 年,經(jīng)銷商客戶數(shù)量首次出現(xiàn)負增長(黃線),業(yè)務(wù)收入增速達到近七年最低(橙線)。

并且,乘用車經(jīng)銷商對汽車之家漲價的容忍度取決于乘用車市場景氣度:在 2015-2017 年車市發(fā)展較好時期,盡管汽車之家線索業(yè)務(wù)漲價約 20%,經(jīng)銷商數(shù)量的增長率仍有兩位數(shù);而在 2018-2019 車市寒冬,經(jīng)銷商客戶數(shù)量隨之下降。(注:2018 年汽車之家更改了會計準則,對 2016 年收入數(shù)據(jù)進行了回調(diào),按原數(shù)據(jù)計算當年線索業(yè)務(wù)客單價同比上升約 22.9%)

同時,根據(jù)汽車之家 2020 年半季報:汽車之家對線索業(yè)務(wù)收入的縮減歸因為經(jīng)銷商客戶數(shù)量的減少。

因此,汽車之家線索業(yè)務(wù)未來的表現(xiàn)情況,取決于乘用車經(jīng)銷商客戶數(shù)量的增減,而這又取決于乘用車市場的景氣度,并且客戶規(guī)模數(shù)量對市場景氣度變化更為敏感。

根據(jù)上述分析,表外表里看來:

①若汽車上行趨勢預(yù)期持續(xù),2020 年乘用車銷量與去年持平,那么經(jīng)銷商群體的盈利能力基本與去年保持一致,差于 2018 年,對汽車之家漲價的接受度不高;經(jīng)銷商群體的數(shù)量下半年受景氣度復蘇或許有一定回升,最終轉(zhuǎn)化為汽車之家客戶的數(shù)量基本與 2019 年保持一致;

假如明年汽車銷量提升明顯,經(jīng)銷商客戶數(shù)量會在明年有所反應(yīng),客戶對單價的接受度可能會提高,但具體的提價情況需要結(jié)合產(chǎn)品提升線索量和轉(zhuǎn)化率的能力綜合分析。

②但是倘若車企景氣度得以恢復,經(jīng)銷商客戶數(shù)量增加,則汽車之家線索業(yè)務(wù)以量提升的邏輯將得以延續(xù);而汽車銷量恢復正增長,經(jīng)銷商收入改善,能夠接受更高價格,線索業(yè)務(wù)以價提升的模式也可能再次復蘇。

因此,從該項業(yè)務(wù)來看,或許未來汽車之家能享受提量與提價的雙重收益,這種預(yù)期也可能傳導到汽車之家的股市表現(xiàn)上。

小結(jié)

可以看到,當下汽車行業(yè)景氣度改善,很大程度上得益于政策刺激,但政策無法持續(xù)存在,比如 2017 年、2018 年購置稅滑坡及退出后,行業(yè)增速就開始下行。

如今汽車行業(yè)整體向上、逐步復蘇反彈的發(fā)展趨勢和預(yù)期,的確會對汽車之家的核心業(yè)務(wù)產(chǎn)生積極影響 .

但若之后政策力度減弱,汽車行業(yè)的景氣度改善可能很難持續(xù)下去,進而整體汽車銷量停滯或下降,便將對汽車之家的媒體服務(wù)和線索生成業(yè)務(wù)兩大核心業(yè)務(wù)收入產(chǎn)生很大沖擊。這對汽車之家的成長性依然是一個很大的挑戰(zhàn)。

來源:表外表里

THE END
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