港交所為同股不同權(quán)企業(yè)“開綠燈”，市場瘋傳許久的小米赴港上市的消息，今日早晨終于落地。

同股不同權(quán)下首只嘗鮮公司、超高估值、新經(jīng)濟…小米身上的標簽吸引著無數(shù)的目光，它成為阿里巴巴之后，全球最大的科技企業(yè)IPO，亦將成為香港首只申請上市的“同股不同權(quán)”公司，這對于港股是雙刃劍。

一方面錯失阿里巴巴之后，港交所終于迎來了新經(jīng)濟企業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)不必漂洋過海赴海外上市；另一方面，投資者極有可能會大量舉債認購小米，股票市場上流動的資金將減少，很有可能引發(fā)香港資本市場新一輪的錢荒。

今日開盤，港股恒生指數(shù)低開1.04%，報30405.48點。

另有消息稱，小米還存在發(fā)行CDR的可能，在中國A股上市。

此次小米在港股上市的關(guān)鍵點包括以下八方面：

1、中信里昂、高盛與摩根士丹利為聯(lián)席保薦人。

2、同股不同權(quán)，A類股份每股可投10票，B類股份每股投一票。A類股份受益人為雷軍和林斌。

3、小米公司創(chuàng)始人、董事長兼CEO雷軍持股31.41%，聯(lián)合創(chuàng)始人、總裁林斌持股13.33%，聯(lián)合創(chuàng)始人、品牌戰(zhàn)略官黎萬強持股3.24%。有分析稱，通過雙重股權(quán)架構(gòu)，雷軍的表決權(quán)比例超過50%，為小米的控股股東。

4、以IPO之后短期內(nèi)小米市值700億美元計，雷軍31.4124%的持股，對應(yīng)至少219.89億美元的身價；如果小米市值超過1000億美元，雷軍的身價至少有314.12億美元。

5、有消息稱，小米IPO集資至少100億美元(785億港元)，成為今年集資額最大新股，也是2010年友邦保險以來最大型新股。

6、計劃將30%的IPO募集資金用于研發(fā)及開發(fā)智能手機、電視、筆記本電腦、人工智能音響等核心產(chǎn)品；30%用于擴大投資及強化生活消費品與移動互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈；30%用于全球擴展；10%用作一般營運用途。

7、小米員工的身家，大致可以根據(jù)工號來判斷，早期進入小米的都有期權(quán)，如果不出意外，前100號員工未來都可能成為億萬富翁，前1000號員工未來也可能成為千萬富翁。

8、小米上市是雙刃劍，巨額資金或抽離港股承壓。

“許商業(yè)以敦厚，許科技以溫暖，許大眾以幸福，我們的征途是星辰大海”，雷軍在自己的公眾號發(fā)出公開信“小米是誰，小米為什么而奮斗”，這一句格外引人關(guān)注。

解讀一：小米正式提交港股上市申請

在港股上市機制改革的3天后，小米正式提交了上市申請，成為了首個嘗鮮“同股不同權(quán)”的公司，若不出意外，小米最快將在6月底至7月初掛牌，即6月中旬招股。

初步招股文件顯示，中信里昂、高盛與摩根士丹利為聯(lián)席保薦人。

從經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，營業(yè)記錄期，小米的總收入由2015年的人民幣668億元增至2016年的人民幣684億元，再增至2017年的人民幣1146億元。與此同時，2015年到2017年，小米集團分別虧損人民幣76億元，獲得491.6百萬元利潤及虧損439億元。

其中，2017年的虧損是由于港交所對于優(yōu)先股權(quán)益的計算規(guī)則所致，并非實際虧損。

小米稱，大部分收入來自智能手機銷售。截至2015年、2016年及2017年12月31日止年度，智能手機部分分別貢獻其總收入的80.4%、71.3%及70.3%。

值得一提的是，小米在海外市場的增速非常強勁。招股書顯示，2015年、2016年、2017年，小米的海外市場收入分別為40.5億元、91.5億元、320.8億元，其中2017年海外市場收入更是同比暴漲了250%。

在雷軍重視的互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)分部分別貢獻小米總收入的4.9%、9.6%及8.6%。目前小米主要從廣告服務(wù)及互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)（主要包括游戲）賺取互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入。

解讀二：至少募資100億美元，主要投向哪里？

據(jù)招股書介紹，小米還建成了世界上最大的消費級IoT平臺，連接了超過1億臺智能設(shè)備（不含手機和筆記本電腦）。2017年按連接數(shù)量計算，小米的消費級IoT硬件全球市場份額為1.7%，身后是蘋果0.9%，亞馬遜0.9%，三星0.7%和谷歌0.6%。

小米在風險提示部分表示，“倘我們不能按預(yù)期擴大收入來源，則可能繼續(xù)高度依賴智能手機銷售賺取大部分收入。智能手機銷量減少或價格下跌、用戶喜好轉(zhuǎn)變或智能手機出現(xiàn)嚴重質(zhì)量問題可能重大不利影響我們的業(yè)務(wù)及經(jīng)營業(yè)績。”

招股說明書稱，小米無法保證日后能賺取利潤，預(yù)計日后成本及開支金額會增加，原因是第一業(yè)務(wù)、用戶群及分銷網(wǎng)絡(luò)持續(xù)擴張；第二，持續(xù)投資技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施及網(wǎng)絡(luò)；第三，持續(xù)擴大用戶群使得銷售及推廣開支增加；及推出其他新產(chǎn)品及服務(wù)可能產(chǎn)生前期成本，改變現(xiàn)有收入及成本結(jié)構(gòu)，押后實現(xiàn)盈利的時間。若小米不能維持或提高經(jīng)營利潤率，日后可能持續(xù)虧損。

截至2017年12月31日，小米集團有凈負債人民幣1272億元及累積虧損人民幣1290億元，主要是由于小米就可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股產(chǎn)生大額公允價值虧損。可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股于合并資產(chǎn)負債表指定為負債，而公允價值增加于合并損益表確認為公允價值虧損。

小米計劃將30%的IPO募集資金用于研發(fā)及開發(fā)智能手機、電視、筆記本電腦、人工智能音響等核心產(chǎn)品；30%用于擴大投資及強化生活消費品與移動互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈；30%用于全球擴展；10%用作一般營運用途。

有消息稱小米IPO集資至少100億美元(785億港元)，成為今年集資額最大新股，也是2010年友邦保險以來最大型新股。

雷軍希望引導(dǎo)市場將公司定位為互聯(lián)網(wǎng)公司，而非只做智能手機等硬件的企業(yè)。換句話說，估值參考對象并非蘋果公司，而是亞馬遜，或至少更貼近亞馬遜多一點若。以小米1000億美元市值目標，去年75.8億元人幣估計盈利計算，其歷史市盈率約為83倍。目前蘋果公司估值為17倍，亞馬遜估值則高達249倍。

解讀三：雷軍為控股股東

小米的首家同股不同權(quán)公司標簽，讓雷軍的持股和表決權(quán)備受關(guān)注。

根據(jù)招股說明書，小米采用同股不同權(quán)，分為兩類股份權(quán)利，A類股份美股可投10票，B類股份每股投一票。A類股份受益人為雷軍和林斌。

其中，小米公司創(chuàng)始人、董事長兼CEO雷軍持股31.41%，如計入總部本ESOP員工持股計劃的期權(quán)池，則雷軍持股比例為28%，通過雙重股權(quán)構(gòu)架，雷軍的表決權(quán)比例超過50%，為小米集團控股股東。

另一位聯(lián)合創(chuàng)始人、總裁林斌持股13.33%，聯(lián)合創(chuàng)始人、品牌戰(zhàn)略官黎萬強持股3.24%。

解讀四：上市后雷軍身家至少314億美元

招股書草擬本關(guān)于小米股權(quán)架構(gòu)的部分顯示，Smart Mobile Holdings Limited與Smart Player Limited的全部權(quán)益由雷軍及其家屬持有，所有權(quán)百分比共計31.4124%。其中包括429,518,772股每股面值0.000025美元的A類股，每股可以投十票。

以IPO之后短期內(nèi)小米市值700億美元計，雷軍31.4124%的持股，對應(yīng)至少219.89億美元的身價；如果小米市值超過1000億美元，雷軍的身價至少有314.12億美元。

對比福布斯實時富豪排行榜的數(shù)據(jù)，219億美元的身價在目前的榜單上，能進入前50，與軟銀集團創(chuàng)始人孫正義（目前為218億美元）相當，高于美的創(chuàng)始人何享健。

解讀五：雷軍公開信和工號在1000以內(nèi)小米員工的財務(wù)自由

在招股說明書中，雷軍發(fā)表了公開信，公開信有著濃濃的“互聯(lián)網(wǎng)情懷”，他提到“我們的征途是星辰大海，小米未來將成為全球幾十億人生活中的一部分，并稱厚道的人運氣不會太差。”并表示，“我們會更看重長期用戶價值的維護，小米的商業(yè)價值和您的投資價值，也將來源且僅來源于用戶價值的不斷放大實現(xiàn)。小米走到了歷史性的重要節(jié)點。面向未來，小米建立的全球化商業(yè)生態(tài)有著極具想象力的遠大前景。”

互聯(lián)網(wǎng)情懷還體現(xiàn)在這份公開信的結(jié)尾處，雷軍期待，“許商業(yè)以敦厚，許科技以溫暖，許大眾以幸福，我們的征途是星辰大海，現(xiàn)在才剛剛走出了第一步，我們已經(jīng)改變了幾億人的生活，未來我們將成為全球幾十億人生活中的一部分。”

雷軍對小米未來也給予了構(gòu)建，提出“小米要構(gòu)建的絕不是一個封閉的商業(yè)帝國。小米也不僅是一家創(chuàng)新的科技公司，更是數(shù)字時代的生活方式的創(chuàng)立和推動者。讓全球每個人都能享受科技帶來的美好生活，要實現(xiàn)這一目標，1家小米遠遠不夠，需要100家甚至更多的小米，一起建立起豐富而繁榮的新商業(yè)生態(tài)。”

并直指“小米是一家工程師文化主導(dǎo)的公司。工程師們的夢想就是持續(xù)探索先進技術(shù)，并惠及盡可能多的用戶，做用戶心中最酷的公司是我們的愿景。”

雷軍承諾，“從2018年開始，每年小米整體硬件業(yè)務(wù)（包括智能手機、IoT及生活消費產(chǎn)品）的綜合凈利率不會超過5%。如有超出部分，我們都將回饋給用戶。”公開信息顯示，2017年蘋果整體業(yè)務(wù)凈利率為21.1%，華為整體業(yè)務(wù)凈利率為7.9%。即便是公認凈利率較低的家電行業(yè)，海爾為6.6%，美的為7.7%，都高于5%。

小米的上市讓不少跟隨者雷軍的“老小米人”獲得了豐厚了回報。市場普遍預(yù)計小米的IPO估值將達到900-1100億美元。有傳言稱，小米員工的身家，大致可以根據(jù)工號來判斷，早期進入小米的都有期權(quán)，如果不出意外，前100號員工未來都可能成為億萬富翁，前1000號員工未來也可能成為千萬富翁。

據(jù)招股說明書顯示，2015年、2016年和2017年，五位行政人員的最高薪酬為人民幣251萬、281萬和196萬，上述薪酬包括了底薪、房屋津貼、其他津貼、退休計劃供款等。

解讀六：小米的發(fā)展之路

雷軍表示，2017年10月，小米提前實現(xiàn)了年初提出的千億元營收目標。在雷軍看來，國際科技巨頭中，實現(xiàn)千億元營收，蘋果用了20年，F(xiàn)acebook用了12年，Google用了9年，國內(nèi)科技公司，阿里用了17年，騰訊用了17年，華為用了21年。小米僅用了7年，為此雷軍頗為自豪。與此同時，2018年小米即將邁入世界500強的行列。

小米近年積極于中國手機市場搶奪市占率。數(shù)據(jù)指出，今年首季，中國的智能手機出貨量按年跌21%，大部分品牌幾乎持平或下滑，唯獨小米錄按年37%的高速增長。小米今年首季市占13%，按年升5個百分點，超愈蘋果搶占第四位。

雷軍甚至定下了要在10個季度內(nèi)重回國內(nèi)市場第一的目標。當然，在蘋果、華為、OPPO、vivo等強勁對手群雄環(huán)伺的形勢下，小米能否實現(xiàn)這一豪言壯舉，仍有待時間考驗。

除了手機業(yè)務(wù)，小米的生態(tài)鏈布局逐漸有了成效。

早在2013年底，小米就開啟了“生態(tài)鏈計劃”，雷軍定下了5年內(nèi)投資100家生態(tài)鏈企業(yè)的目標。截至2017年底，小米生態(tài)鏈企業(yè)已經(jīng)達到99家。而小米生態(tài)鏈 2017 年年銷售額突破了 200 億元人民幣，相較 2016 年銷售額完成了 100% 的增長。

去年年底，小米方面向時代周報記者披露，小米IoT 平臺聯(lián)網(wǎng)設(shè)備就已超過 8500萬臺，日活設(shè)備超過 1000 萬臺，合作伙伴超 400 家，已經(jīng)穩(wěn)居全球最大的智能硬件 IoT平臺。

據(jù)公開資料顯示，小米最近一次融資是在2014年12月，當時小米融資11億美元，估值450億美元。此前小米還曾進行過4輪融資，這5輪融資總額超20億美元。

一位小米內(nèi)部人士告訴時代周報記者，多年來因為小米資金充沛，融資需求并不多，而雷軍個人也對股權(quán)稀釋控制較嚴。

然而，也有分析人士向時代周報記者指出，即使雷軍曾多次表示小米不缺錢，但隨著小米新零售的擴張、國際化的進程加快，對IoT的布局，以及向上游產(chǎn)業(yè)鏈比如芯片的進軍，靠目前的現(xiàn)金流和之前的融資是不夠的。尤其小米走出了一波觸底反彈的行情，這種走勢過去在智能手機發(fā)展過程中的確十分罕見，因此目前確實是小米上市的最佳時機。

解讀七：雙刃劍，巨額資金或抽離港股承壓

作為中國科技圈的一只“獨角獸”，小米營收在2017年突破1000億元，僅用七年就達到了這一高度。尤其是核心業(yè)務(wù)的手機，IDC的數(shù)據(jù)顯示，去年第四季度小米手機出貨量同比增長96.9%，躋身全球第四。

如此大的體量，在讓港股彌補錯失阿里巴巴遺憾的同時承受了不小的壓力。隨著投資者大量舉債來認購新股，香港炙手可熱的IPO市場通常會出現(xiàn)股票發(fā)行超額認購，超額認購倍數(shù)有時甚至達數(shù)百倍。

此次發(fā)行可能會帶來怎樣的影響？過去大半年有多只凍資數(shù)千億元的新股上市，招股期間港股均表現(xiàn)乏力。

閱文集團去年11億美元IPO或許會提供一些線索，對閱文集團股票發(fā)行的認購鎖定了相當于香港基礎(chǔ)貨幣三分之一的資金。當平安好醫(yī)生股票發(fā)行上周開始接受散戶投資者認購時，香港一個關(guān)鍵的銀行間利率創(chuàng)下近十年來的最大漲幅，但市場成交明顯回落，加上貿(mào)易戰(zhàn)等陰霾下，市況亦未見明朗。

Hibor升高會影響從住房抵押貸款到企業(yè)貸款等各個方面的成本；如果每個人都使用保證金貸款來認購IPO，那么可能意味著在香港5.6萬億美元的股票市場上流動的資金將減少。

“如果一個IPO獲得大幅超額認購，我們可以預(yù)期Hibor將出現(xiàn)非常明顯的上漲。”美銀美林駐香港策略師文略韜表示。隨著香港金管局為了捍衛(wèi)聯(lián)系匯率制度而買入美元，進而回籠流動性，多年來處于極低水平的香港銀行間利率已經(jīng)在攀升。

從積極的角度看，銀行間利率上漲可能會為港元帶來短暫的提振。高盛集團表示，在大規(guī)模股票發(fā)行前，港元往往會上漲，持續(xù)時間可長達兩周，因為股票認購和資金被鎖定，流動性隨之收緊。

另一只巨無霸，友邦2010年10月招股集資1383億元，凍資1100億元，較公開發(fā)售金額138億元超購約7倍，而友邦招股期間，港股表現(xiàn)較差，期內(nèi)挫2.3%；友邦上市后，巨額資金回籠，5日間恒指急升5.7%，并創(chuàng)出該年高位。

不過，抽資效應(yīng)在兩只大型內(nèi)銀包括農(nóng)行及郵儲行招股時沒有完全反映。農(nóng)行2010年6月A+H招股上市，當中H股集資813億元，凍資不足400億元。盡管投資者反應(yīng)未見踴躍，惟基金大戶若認購農(nóng)行，或須相對減持其余內(nèi)銀股，而農(nóng)行招股至上市期間，恒指跌約1%，但農(nóng)行上市后港股未見回升，或與資金回籠效應(yīng)甚微有關(guān)。郵儲行2016年9月招股，集資近600億元，即使當時市況不俗，但郵儲行招股反應(yīng)一般，僅凍資83億元，較公開發(fā)售金額31.36億元超購1.6倍。凍結(jié)資金微不足道，期間恒指升1.5%，郵儲行上市后港股再升0.5%。

香港股票分析師協(xié)會主席鄧聲興認為，大型新股招股令市場資金抽緊，拆息水平提高，對市況有一定影響，但不至于大跌。惟今次情況不同，小米成首只同股不同權(quán)股份上市，有助帶動氣氛，他相信未來兩月維持上落市格局，直至加息明朗化。

解讀八：A股和港交所歡迎新經(jīng)濟，獨角獸不必再赴海外上市

在對新經(jīng)濟企業(yè)的爭奪上，港交所和A股有著競爭趨勢。港交所觸發(fā)了過去25年來最重大的上市改革，A股也在積極為迎接“獨角獸”準備，發(fā)布了CDR，吸引新經(jīng)濟企業(yè)來A股上市。

而此前，由于種種特殊因素，中國互聯(lián)網(wǎng)公司上市的選擇空間十分有限。

比如采用VIE架構(gòu)，如果要在A股上市就必須先拆除VIE，再加上審核排隊，需要耗費較長的時間；再比如采用雙重股權(quán)架構(gòu)，由于此前港交所對同股不同權(quán)公司的限制，導(dǎo)致這類公司只能放棄香港而轉(zhuǎn)向美國。

一個明顯的例子就是阿里巴巴。2013年7月，市場傳聞阿里巴巴集團將選擇港交所上市；9月，阿里巴巴集團董事局主席馬云以內(nèi)部郵件形式正式公布了阿里巴巴集團的合伙人制度。

該制度將允許包括馬云在內(nèi)的合伙人在上市后提名半數(shù)以上的董事，以保證對公司的控制權(quán)；不過由于港交所對同股同權(quán)原則的堅持，10月份阿里正式表態(tài)放棄香港上市，并于次年3月宣布啟動赴美上市。錯失阿里被認為是港交所此次推出上市規(guī)則改革的重要原因。

“所有規(guī)則不是一成不變的，監(jiān)管規(guī)則都需要和特定時代相適應(yīng)。” 創(chuàng)新工場董事長兼首席執(zhí)行官李開復(fù)表示，目前雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)已被新興的創(chuàng)業(yè)公司廣泛運用，主要是為了支持創(chuàng)業(yè)團隊能夠長遠地規(guī)劃公司發(fā)展方向，讓公司實現(xiàn)更大的長遠價值。而且經(jīng)過美國股市運行多年，已經(jīng)證明了只要監(jiān)管得當，整體利大于弊。

A股和港股對新經(jīng)濟的歡迎態(tài)度，以及上市制度的改革，讓許多優(yōu)秀的中國本土公司不必再遠赴海外上市，制度改革到位之后，國內(nèi)的獨角獸們，尤其是第一梯隊的螞蟻金服、小米、滴滴、美團等將迎來重大機會。

解讀九：市場如何定義獨角獸

在監(jiān)管層推進制度革新的同時，市場對于新經(jīng)濟的適應(yīng)和風險承受力也需提升。

不同于傳統(tǒng)的上市企業(yè) ，新經(jīng)濟企業(yè)可能有著很好的成長性，并非在當下就能實現(xiàn)盈利創(chuàng)造效益，又或者，這家原本有著極好成長性的企業(yè)在發(fā)展一段時間后出現(xiàn)瓶頸并未有很好的表現(xiàn)，如何計算估值和合理的市盈率還需市場磨合和探討。

投資者需了解新經(jīng)濟企業(yè)的發(fā)展情況，不能用投資傳統(tǒng)上市公司的眼光去審慎新經(jīng)濟企業(yè)，投資觀念的差異決定著市場要適應(yīng)新經(jīng)濟必須變換思維模式。

比如互聯(lián)網(wǎng)公司通常會有多輪融資發(fā)行了可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股，在國際會計準則下，這種優(yōu)先股會體現(xiàn)為對股東的負債，其公允價值的上升會記錄于公司賬面的虧損，但實際上公司并未沒有這樣的虧損發(fā)生，對公司實際運營也沒有影響，這筆所謂的“負債”數(shù)字在上市那一刻就會消失。

因此，不論是上市公司還是投資者，都需要做好應(yīng)對這樣的認知挑戰(zhàn)。

實際上，2016年美圖上市時就曾遇到過這個問題。

當時美圖提交的招股書披露，從2008年成立至上市前，美圖公司累計虧損62.6億元，不過其中包含了50.7億元的可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的公允價值和5270萬元的股權(quán)激勵，扣除這些因素之后，累計實際虧損11.38億元。

雖然美圖管理層也盡力向外界解釋，但外界對該數(shù)字理解上的差異還是給美圖的上市帶來了負面的影響。

解讀十：A股投資者如何參與

目前尚不確定小米何時加入深滬港通標的，也不確定何時將以CDR形式在A股上市，目前A股投資者參與小米只能通過A股概念股進行投資。

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